從瑞富事件看美國的客戶資金封閉管理制度
來源：發布時間：2008-12-25
兩個月前，瑞富還是世界上最大的獨立的期貨經紀公司，它有3000多名員工，在14個國家有分支機構，在2004年至2005年期間，它經手的衍生品交易量達到6億5千萬手，超過了許多世界主要期貨交易所一年的交易總量。9月30日，僅是它的期貨公司所掌握的客戶資金就高達65億美元。然而，從10月10日其首席執行官菲利普•伯奈德造假賬、非法轉移4億3千萬美元的事件曝光之后，一個星期之內，公司宣告破產，股票從28美元跌到不值1美元，從紐約股票交易所被摘牌，期貨公司被拍賣以抵債。就其規模和崩潰的速度來說，瑞富的垮臺是美國金融界里有史以來最引人關注的事件之一。
瑞富出事之后，芝加哥一家主要交易所的總裁說，“在今天的金融界里，特別要謹慎小心，因為錢的流動太快，流動的數量太大。”在這樣一個世界里，僅靠啟發參與者的良知來抑制貪婪是不夠的，需要有健全的監管機制。在這樣一個世界里，對一個經紀公司的生存來說，投資者和客戶的信任是至關重要的。瑞富僅期貨公司這一塊，在事發后兩個星期，客戶資金就減少了近一半。在金融界，再大的公司，一旦客戶對其喪失了信心，它都會陷入向下墜落的惡性循環。要增強客戶在期貨交易中的信心，僅靠公司的名氣顯然是不夠的，也要靠健全的監管機制。如果說瑞富的失敗給我們帶來什么教訓的話，那么我認為最大的教訓就是：要發展一個健全的期貨市場，就一定要建立一個健全的監管環境。
從瑞富事件中，我們可以體會出，到美國投資首先要認定你是在同監管的還是沒有監管的市場打交道。一方面，如果瑞富沒有上市，沒有受到對上市公司的嚴格監管，菲利普•伯奈德的事也許不會被查出來。另一方面，如果客戶不是在瑞富的期貨公司這樣的受CFTC監管的公司里投資，他的資金就不是在一個封閉的賬戶里，因而就得不到監管部門的法制和規則的相應保護。
國內有一些投資者是做外幣交易的，而外幣現貨交易絕大部分現在是不受監管的，因而就會有資金被暫時凍結的情況。在美國150年的期貨發展史中，還沒有發生過在期貨客戶封閉賬戶里的資金被凍結的情況。
監管的市場是一個對投資者提供保護的市場，它不能保證你不虧損，如果你的投資決策錯了，你還是要輸錢，但是它能夠對投資者的資金以及由于作弊者的行為而造成的危害提供保護。監管的市場是一個相對透明的市場，游戲規則對每個人都是公開的，違反規則就要受罰。有人說，只有在灰色領域里才能掙大錢，這也許不錯。不過，灰色領域同時也是可以讓你在瞬息之間家破人亡的地方，看一看伯奈德就知道了。如果你到美國市場上的目的是要規避風險，或者是要有控制地積累財富，我的建議是，在你對美國市場有更多的了解之前，首先投資在有監管的市場里。沒有一定的把握，不要輕易參與到一個你所不熟悉的場外交易市場（OTC）里。
關于美國期貨市場的監管可以討論的內容很多，在這里，針對在瑞富發生的事，我想重點介紹一下客戶資金的封閉管理制度。從美國的經驗來看，從期貨市場的長遠健康運行來說，客戶資金的封閉管理制度，不但是一件保護客戶利益、增強客戶投資信心的必要措施，而且也是保證期貨公司長遠利益的一項必要措施。動用客戶的錢來填補經紀公司的窟窿，早晚是會出事的。老子說，“不見可欲，使心不亂”。如果經紀公司的管理者可以用客戶的錢來游戲市場，那么，用別人的錢來為自己謀利的貪婪之心，早晚會在某些人身上惹出禍端，從而坑害客戶，同時也會拖垮經紀公司。
在美國期貨市場上，每天交易的合約價值是2.5兆（2.5trillion）美元。如果沒有金融誠信，很難想象這么大規模的運作能夠平穩進行。金融誠信中的一個重要構成部分就是客戶資金封閉管理制度，用英文說，就是“Segregated Accounts”，通常簡稱為“Seg Accounts”，也就是將客戶的資金一戶一碼，分賬立戶。
分賬立戶有兩層含義：第一，在美國的監管市場里，期貨經紀公司必須把客戶的資金和保證金存款存在一個完全與公司自己賬戶分開的銀行賬戶里。分賬立戶的資金只能用在客戶自己想要用的目的上，任何時候，公司都不可以把這筆資金同自己的資金，也就是“House Account”中的資金混同起來。第二，每個客戶的資金和保證金是與其他客戶的資金和保證金分離開來的。一個客戶的資金和保證金只能用在自己的交易、結算、擔保以及別的由該客戶自己限定的用途上，這些錢既不能用到其他客戶身上，也不會因為其他客戶的虧空而受損。
根據美國期貨協會（NFA）的規則，對客戶資金封閉管理制度的監察，是從開始接受客戶資金時就開始的。每個經紀公司的分支機構必須核實打入的資金是否來自交易的客戶，是否為客戶的資金設立了單獨的銀行賬號，等等。期貨經紀公司簡稱為FCM，客戶打入的款項必須核實是由FCM收入的。在國內，通常對美國的經紀人不作區分，實際上，美國的經紀人分為AP（Associated Person）和IB（Introducing Broker）兩類。AP是經紀公司（FCM）的直接雇員，IB則是使用一個經紀公司的名號，相對獨立于該經紀公司（FCM）的公司或個人。IB中又分獨立的IB和擔保的IB，獨立的IB有較大的資本，自己負責處理監管方面的問題，可以與不同的經紀公司（FCM）發生關系。無論是哪種IB，都不能接收客戶的資金，而必須通過經紀公司開賬號和經營賬號。根據NFA的規則，如果以經紀公司名義接收客戶資金的是一個擔保的IB，監管部門就要確認這筆資金確實是從客戶那里來的，確實是支付給經紀公司（FCM）的，確實是收入到經紀公司（FCM）名下的，并且，這個IB確實是有權以該經紀公司（FCM）的名義接收客戶資金的。
根據CFTC的規則和美國期貨交易法，客戶資金封閉賬號制度包括以下的內容：
◇所有客戶資金必須各自分別開戶，單獨立賬，只屬于該期貨或期權的客戶。
◇任何通過銀行、信托公司、清算公司或者期貨經紀商而存入的客戶資金必須清楚地注明這些是封閉的客戶資金。
◇銀行、信托公司、清算公司或者期貨經紀商必須以書面形式確認期貨或期權客戶的資金是按CFTC和美國期貨交易法而封閉入賬的。
◇無論在什么情況下，除了用于該客戶自己的購買、擔保、交易、保證金、資金轉移以及結算的目的之外，任何清算公司或期貨經紀商都不得動用一個客戶封閉賬戶中的任何資金。
◇除了客戶本人，任何期貨經紀商、清算機構或者托存機構都無權以他人名義持有或使用這個客戶的資金。
◇客戶交易中的盈利歸入到客戶自己的封閉賬號中。
◇每個期貨經紀商在每天交易結束后，都必須計算每個客戶封閉賬號中的資金，并且加以記錄。
在實行客戶資金封閉賬號方面，不僅是在收入資金、管理資金方面嚴格執行分賬立戶、單獨管理的條例，而且在對資金的監督和保護方面也同樣如此。經紀公司可以在同一個銀行或清算賬號里設有屬于不同客戶的資金，由于期貨經紀公司不允許使用一個客戶的資金為另一個客戶的交易進行擔保或結算，因此，一旦某個客戶的交易出現欠賬或資金短缺，這個經紀公司就必須用公司自己的資金注入到這個客戶的賬戶里來填補不足。監管部門始終在監視經紀公司本身在銀行或清算機構里是否有足夠的運行資金來填補可能出現的客戶欠賬，從而保護其他客戶賬戶中的資金。
此外，在保護客戶封閉賬戶中的資金方面，還有一些其他的措施。如果一旦發現一個期貨經紀公司所處的金融情況可能會危及它的客戶資金的安全，它就會被立即停止運作，它的所有客戶在市場上的持倉頭寸都會被轉到另一個金融情況良好的公司去。這就可以保證客戶不至于違背自己意愿地被強行平倉。在瑞富事件中，就有一家主要交易所警告過瑞富，如果事情不盡快解決的話，它將動用緊急手段，將瑞富的所有頭寸都轉移到別的公司去。
與許多其他國家不同，美國的監管部門要求股票和期貨經紀公司作為一個金融機構，必須擁有一定數量的“監管資本”（regulatory capital）才能從事經營業務。對一個期貨經紀商來說，起碼要有25萬美元單獨存放，以此來保護客戶的利益。如果這個經紀公司總的客戶資金的4%超過了25萬美元，那就要按4%來計算。瑞富的期貨公司在以3億2千3百萬美元將它的客戶賬戶、雇員和技術都賣給了曼氏之后，仍然持有7億4千6百萬美元的資產。這個7億4千6百萬美元的資產，就是“監管資本”（regulatory capital）。
從這些方面可以看出，通過多年的運行和改革，在美國期貨市場上，就客戶資金封閉制度來說，整個市場從客戶資金的存入、立賬、管理，監督和保護方面，建立起了一套相對完整的制度。這個制度在保護客戶利益、增加金融誠信和保證市場的正常運行方面起到了不可缺少的作用。
美國的期貨市場與中國的期貨市場不完全相同。譬如說，美國金融市場是一個所謂的“完整的市場”，在這個市場上，每一種產品都有另一種產品覆蓋（例如期貨合約上有期權合約，股票市場上有股票期權和股指衍生品）；美國的監管市場是一個金融誠信程度相對較高的市場，等等。到國外市場上進行投資，只對市場的運行方向進行分析和推測是遠遠不夠的。要想在國外市場上獲取利益，首先必須對國外市場有非常深入的了解。就美國監管市場中的客戶資金封閉制度而言，由于該制度對所有投資者都一視同仁，它實際上是對監管市場中的所有投資者提供了相當大程度的保護，這就是到美國市場投資可以信賴和利用的一個優勢。
