第六章　套期保值

學習目的與要求：

通過本章的學習，掌握套期保值的內涵和原理，熟悉套期保值的操作和應用，了解正向市場、反向市場、持倉費和基差概念；理解基差變化與套期保值效果、基差交易的形式等。

學習重點：

套期保值的內涵、原理和應用，基差變化對套期保值的影響。

第一節　套期保值概述

建立期貨市場的初衷是出于保值的需要。
現貨交易中所交換的是實物商品，而期貨交易中所交換的是代表一定商品所有權關系的期貨合約。
最終實現實物交割時的商品期貨價格與現貨價格應當是趨同的。
一、期貨價格構成要素
期貨價格一般由商品生產成本、期貨交易成本、期貨商品流通費用（3%）和預期利潤四部分組成。
（一）商品生產成本：物料耗費 + 人工

1. 商品生產成本是指生產商品時所耗費的物質資料的價值和支付給勞動者的報酬的總和。
2. 生產成本是商品期貨價格的最低經濟界限。
3. 生產成本通常與期貨價格成正比關系變化，生產成本是決定各種商品期貨價格的最基本因素。

（二）期貨交易成本：傭金、交易手續費和保證金利息
期貨交易成本是在期貨交易過程中發生和形成的交易者必須支付的費用，主要包括傭金、交易手續費和保證金利息。
（三）期貨商品流通費用(約為3%）：商品運雜費、商品保管費
期貨商品流通費用包括商品運雜費和商品保管費。
（四）預期利潤（社會平均投資利潤、期貨交易的風險利潤）

1. 交易者在期貨市場上合約建倉價格與合約平倉價格之間的差額，或者合約建倉價格與實物交割時交割結算價之間的差額即為盈利或虧損。
2. 期貨交易的預期利潤包括兩部分：一是社會平均投資利潤，二是期貨交易的風險利潤。

（五）PPT上例子：期貨的賣方（銷售商品）：
商品生產成本－原油開采、處理費用、人員工資；
期貨交易成本－傭金、手續費和保證金利息、交割費；
期貨商品流通費用－原油運輸、保管費
預期利潤－成本之上，合理的利潤
期貨價格（未來的現貨）＝成本價格＋合理利潤

（六）PPT上例子：期貨的買方（購進商品）：
一種方式（通過期貨市場）：借入資金、購買合約，支付利息、現貨交割
另一種選擇：不進入期貨市場，買入現貨并持有到期。支付：貨款、倉儲費、保險費、資金利息，這是持倉費
期貨價格（未來的現貨）＝現貨價格＋持倉費（時間價值）

二、套期保值的概念

1. 套期保值(Hedging)是指以回避現貨價格風險為目的的期貨交易行為。
2. 期貨市場的基本經濟功能之一就是其價格風險的規避機制。
3. 套期保值就是買入(賣出)與現貨市場數量相當、但交易方向相反的期貨合約，以期在未來某一時間通過賣出(買入)期貨合約來補償現貨市場價格變動所帶來的實際價格風險。

三、套期保值的原理
（一）同種商品的期貨價格走勢與現貨價格走勢一致
（二）現貨市場與期貨市場價格隨期貨合約到期日的臨近，兩者趨向一致

四、套期保值的操作原則
（一）商品種類相同原則（或相互替代性強）
（二）商品數量相等原則
（三）月份相同或相近原則
（四）交易方向相反原則

五、套期保值者的作用

1. 套期保值者：生產商、加工商、庫存商以及貿易商和金融機構。
2. 套期保值者的特點：規避價格風險；經營規模大；頭寸方向比較穩定，保留時間長
3. 套期保值對企業的作用：對企業來說，套期保值是為了鎖住生產成本和產品利潤，穩定經營。
4. 套期保值成功的條件：
   1. 具有一定的生產經營規模；
   2. 產品的價格風險大；
   3. 套期保值者的風險意識強，能及時判斷風險；
   4. 能夠獨立經營與決
   5. 第二至四節　基差和保值效果

      一、基差的概念

      1. 基差是某一特定地點某種商品的現貨價格與同種商品的某一特定期貨合約價格間的價差。
      2. 基差 ＝ 計劃進行套期保值資產的現貨價格 － 所使用合約的期貨價格
      3. 特定的交易者可以擁有自己特定的基差。

      它與持倉費有一定關聯，并不完全等同持倉費，但變化受制于持倉費。
      持倉費——反映的是期貨價與現貨價之間的基本關系的本質特征

      1. 正向市場，基差為負值；反向市場，基差為正值。
      2. 凈進貨成本＝現貨進貨成本－期貨盈虧
      3. 基差的決定因素主要是市場上商品的供求關系：如農產品的季節因素、替代產品的供求變化、倉儲費運費、保險費、上年結轉庫存等。

      二、正向市場與反向市場
      基差——是現貨價格與期貨價格之間實際運行變化的動態指標。
      （一）正向市場
      正常情況下，期貨價格＞現貨價格（或近期月份合約價格低于遠期月份合約價格），基差為負值，稱為正向市場（或正常市場）。
      因為：期貨價格（未來的現貨）＝現貨價格＋持倉費（倉儲費＋保險費＋利息）
      （二）反向市場：

      1. 特殊情況下，現貨價格＞期貨價格（或近期月份合約價格高于遠期月份合約價格），基差為正值，稱為反向市場（或逆轉市場、現貨溢價）。
      2. 這種市場狀態的出現有兩個原因：
         1. 一是近期對某種商品的需求非常迫切，遠大于近期產量及庫存量，使現貨價格大幅度增加，高于期貨價格；
         2. 二是預計將來該商品的供給會大幅度增加，導致期貨價格大幅度下降，低于現貨價格。——例如鋼鐵價格

      三、基差的變化

      1. 基差走強、基差走弱

      基差走強：(1) 基差為正且數值越來越大；(2) 基差從負值變為正值；(3) 基差為負值且絕對數值越來越小。
      基差走弱：(1) 基差為正且數值越來越小；(2) 基差從正值變為負值；(3) 基差為負值且絕對數值越來越大。

      1. 基差的變化可具體分為六種情況：正向市場基差走強；反向市場基差走強；正向市場基差走弱；反向市場基差走弱；從正向市場變為反向市場的走強；從反向市場變為正向市場的走弱。
      2. 基差變化圖，六種情況，重要。書P181-184。

      四、基差的作用
      （一）基差是套期保值成功與否的基礎。
      套期保值是利用期貨價差來彌補現貨價差，即以基差風險取代現貨市場的價差風險。套期保值的效果主要由基差的變化決定的。
      （二）基差是價格發現的標尺。
      從根本上說，是現貨市場的供求關系以及市場參與者對未來現貨價格的預期決定著期貨合約的價格，但這并不妨礙以期貨價格為基礎報出現貨價格。
      （三）基差對于期現套利交易很重要。
      如果在正向市場上，現貨價格與期貨價格同時上升，并一直持續到交割月份，基差的絕對值始終大于持倉費，則出現無風險套利機會。
      如果在反向市場上，現貨價格與期貨價格同時下跌，并一直持續到交割月份，基差的絕對值始終小于持倉費，則出現無風險套利機會。

      五、買入套期保值和賣出套期保值
      概念：多頭、 空頭；
      多方、 空方；
      買空、 賣空；
      多頭頭寸、空頭頭寸；
      買入合約、賣出合約；
      價格預漲、價格預跌
      （一）買入（多頭）套期保值——未來準備購進商品者（擔心未來某種商品的價格上漲），預先以買入方式建立多頭的交易部位。
      1、買入套期保值：是指套期保值者先在期貨市場上買入與其將在現貨市場上買入的現貨商品數量相等、交割日期相同或相近的該商品期貨合約，即預先在期貨市場上買空，持有多頭頭寸。然后，當該套期保值者在現貨市場上買入現貨商品的同時，在期貨市場上進行對沖，賣出原先買進的該商品的期貨合約，進而為其在現貨市場上買進現貨商品的交易進行保值。
      2、第一，完整的買入套期保值涉及兩筆期貨交易。第一筆為買入期貨合約，第二筆為在現貨市場買入現貨的同時，在期貨市場賣出對沖原先持有的頭寸。
      第二，在期貨市場上的交易順序是先買后賣，因此該交易是一個買入期貨保值。
      3、買進（多頭）套保的利弊分析：
      （1）買進套期保值能夠回避價格上漲所帶來的風險。
      （2）提高了企業資金的使用效率。
      （3）對需要庫存的商品來說，節約了一些倉儲費用、保險費用和損耗費。
      （4）能夠促使現貨合同的早日簽訂。
      但在回避對己不利的價格風險的同時，也放棄了因價格可能出現對己有利的價格機會。
      （二）賣出（空頭）套期保值——未來準備銷售商品者（擔心未來某種商品的價格下跌），預先以賣出方式建立空頭的交易部位。
      1、賣出套期保值：是指套期保值者先在期貨市場上賣出與其將在現貨市場上賣出的現貨商品數量相等，交割日期相同或相近的該商品期貨合約，即預先在期貨市場上賣空，持有空頭頭寸。然后，當該套期保值者在現貨市場上實際賣出該種現貨商品的同時或前后，在期貨市場上進行對沖，買進原先賣出的該商品的期貨合約，結束所做的套期保值交易，進而實現為其在現貨市場上賣出現貨商品的交易進行保值。
      雙向交易可以避險，也可能失去與預期相反時，單向交易的贏利。
      2、第一，完整的賣出套期保值涉及兩筆期貨交易。第一筆為賣出期貨合約，第二筆為在現貨市場賣出現貨的同時，在期貨市場買進對沖原先持有的頭寸。
      第二，在期貨市場上的交易順序是先賣后買，因此該交易是一個賣出期貨保值。
      3、賣出（空頭）套期保值的利弊分析：
      （1）回避未來現貨價格下跌的風險
      （2）賣出套保使保值者能夠按照原先的經營計劃，強化管理，認真組織貨源，順利完成預期價格銷售計劃
      （3）有利于現貨合約的順利簽訂。
      但放棄了價格日后出現上漲的獲利機會。

      六、基差與套期保值效果 P202 表6-11
      只需記入一個口決：強.賣.贏利
      （一）基差不變與套期保值效果
      1、基差不變與賣出套期保值：完全保護
      2、基差不變與買入套期保值：完全保護
      （二）基差變動與賣出套期保值效果
      1、基差走強與賣出套期保值：完全保護＋凈盈利
      2、基差走弱與賣出套期保值：非完全保護＋凈虧損
      （三）基差變動與買入套期保值
      1、基差走強與買入套期保值：非完全保護＋凈虧損
      2、基差走弱與買入套期保值：完全保護＋凈盈利
      基差走強，賣出套期保值，贏利；其它，按負負得正原理處理

例題1：
套期保值的目的是利用期貨、現貨市場的相關性，用一個市場的盈利彌補另一個市場的虧損。

某工廠預期半年后須買入燃料油126,000加侖，目前價格為$0.8935/加侖，該工廠買入燃料油期貨合約，成交價為$0.8955/加侖。半年后，該工廠以$0.8923/加侖購入燃料油，并以$0.8950/加侖的價格將期貨合約平倉，則該工廠凈進貨成本為＄( )/加侖。
A: 0.8928
B: 0.8918
C: 0.894
D: 0.8935
參考答案[A] 凈進貨成本＝現貨進貨成本－期貨盈虧
凈進貨成本＝現貨進貨成本－期貨盈虧＝0.8923－（0.8950－0.8955）＝0.8928

例題2：
題干: 某多頭套期保值者，用七月大豆期貨保值，入市成交價為2000元/噸；一個月后，該保值者完成現貨交易，價格為2060元/噸。同時將期貨合約以2100元/噸平倉，如果該多頭套保值者正好實現了完全保護，則應該保值者現貨交易的實際價格是( )。
A: 2040元/噸
B: 2060元/噸
C: 1940元/噸
D: 1960元/噸
參考答案[D]
解析：兩種方法：
（1）套期保值的原理，現貨的盈虧與期貨的盈虧方向相反，大小一樣。期貨＝ 現貨，即2100－2000＝2060-S；
（2）基差維持不變，實現完全保護。一個月后，是期貨比現貨多40元；那么一個月前，也應是期貨比現貨多40元，也就是2000-40＝1960元

例題3：
題干: 某加工商為了避免大豆現貨價格風險，在大連商品交易所做買入套期保值，買入10手期貨合約建倉，基差為-20元/噸，賣出平倉時的基差為-50元/噸，該加工商在套期保值中的盈虧狀況是（ ）。
A: 盈利3000元
B: 虧損3000元
C: 盈利1500元
D: 虧損1500元
參考答案[A]
解析：
考點（1）：套期保值是盈還是虧？按照“強賣贏利”原則，本題是：買入套期保值，記為－；基差由-20到-50，基差變弱，記為－；兩負號，負負得正，弱買也是贏利。
考點（2）：大豆合約每手多少噸？10噸/手
考點（3）：盈虧數額？10*10*（50-20）＝3000
是盈是虧的方向，已經在第一步確定了，第（3）步就只需考慮兩次基差的絕對差額。

例題4：
題干: 7月1日，大豆現貨價格為2020元/噸，某加工商對該價格比較滿意，希望能以此價格在一個月后買進200噸大豆。為了避免將來現貨價格可能上漲，從而提高原材料成本，決定在大連商品交易所進行套期保值。7月1日買進20手9月份大豆合約，成交價格2050元/噸。8月1日當該加工商在現貨市場買進大豆的同時，賣出20手9月大豆合約平倉，成交價格2060元。請問在不考慮傭金和手續費等費用的情況下，8月1日對沖平倉時基差應為（ ）元/噸能使該加工商實現有凈盈利的套期保值。
A: ＞-30
B: ＜-30
C: ＜30
D: ＞30
參考答案[B]
解析：
（1）數量判斷：期貨合約是20*10＝200噸，數量上符合保值要求；
（2）盈虧判斷：根據“強賣贏利”原則，本題為買入套期保值，記為－；基差情況：7月1日是（2020-2050）
＝-30，按負負得正原理，“弱買盈利”，基差變弱，才能保證有凈盈利。所以8月1日基差應＜-30

第五節　基差交易和套期保值交易的發展

一、基差交易

1. 套期保值的本質是用基差風險取代現貨價格的波動風險。
2. 基差交易：是指以某月份的期貨價格為計價基礎，以期貨價格加上或減去雙方協商同意的基差來確定雙方買賣現貨商品的價格的交易方式。
3. 不管現貨市場上的實際價格是多少，只要套期保值者與現貨交易的對方協商得到的基差，正好等于開始做套保時的基差，就能實現完全套期保值。如果套期保值者能爭取到一個更有利的基差，套期保值交易就能盈利。
4. 基差交易大都是和套期保值交易結合在一起進行的。
5. 根據確定具體時點的實際交易價格的權利歸屬劃分，基差交易可分為買方叫價交易和賣方叫價交易：
   1. 如果確定交易時間的權利屬于買方，稱為買方叫價交易；
   2. 若權利屬于賣方，則為賣方叫價交易。

二、套期保值交易的發展
第一，保值者主動地參與保值活動，大量收集整個宏觀經濟和微觀經濟信息。采用科學的分析方法，以決定交易策略的選取，以期獲得較大的利潤。
第二，保值者可根據現貨價格和期貨價格變動，進行多次的停止或恢復保值的活動，不但能降低風險，同時還能保證獲取一定的利潤。
第三，將期貨保值視為風險管理工具，一方面利用買期保值來鎖住商品售價；另一方面通過賣期保值以鎖住買期商品原料的價格。
第四，保值者將保值活動視為融資管理工具。資產或商品的擔保價值通過套期保值，可具有相當的穩定價值，提高貸款額度。經過套期保值后，商品的擔保價值可由50%上升到90％一95％。
第五，保值者將保值活動視為重要的營銷工具，可以有效地保證商品供應，穩定采購，同時，可一定程度地消除因產品出售而發生債務互欠的可能性；期貨交易與現貨交易結合，近遠期交易相結合，可形成多種價格策略。