流動(dòng)性與機(jī)構(gòu)惡意操縱和股災(zāi)并無直接聯(lián)系
基于期貨對(duì)現(xiàn)貨的助漲助跌作用，人們擔(dān)心它會(huì)導(dǎo)致機(jī)構(gòu)惡意操縱并引發(fā)股災(zāi)。在期貨市場最發(fā)達(dá)的美國確有過類似的質(zhì)疑和爭論。1987年美國股市暴跌引發(fā)全球股災(zāi)，由于股市流動(dòng)性大大降低，交易受阻，而同時(shí)股指期貨仍舊正常運(yùn)作，致使期指跌得更深并引發(fā)了第二輪股票拋售狂潮。次年以布雷迪委員會(huì)為代表的許多專家認(rèn)定股指期貨是罪魁禍?zhǔn)祝�但墨西哥等跌幅最大的股市恰恰沒有指數(shù)期貨，今年“227”全球股災(zāi)也始發(fā)于沒有指數(shù)期貨的中國。
唯一的案例是1997年10月，國際游資在香港外匯市場賣空港元，同時(shí)大量賣空恒指期貨，由于特區(qū)政府在貨幣市場堅(jiān)持聯(lián)系匯率制度，卻忽略了對(duì)期貨市場的監(jiān)控措施，導(dǎo)致國際游資受挫于外匯卻在期貨市場頻頻得手。但此案例的根本教訓(xùn)是必須加強(qiáng)對(duì)市場異常波動(dòng)的監(jiān)控并及時(shí)采取措施，這也是防范風(fēng)險(xiǎn)的真正難點(diǎn)所在。
學(xué)術(shù)界至今已趨于一致，即股指期貨沒有也不可能對(duì)股市的整體波動(dòng)產(chǎn)生任何可察覺的影響，相反有助于增強(qiáng)市場流動(dòng)性，減輕和緩解股票現(xiàn)貨市場的巨大波動(dòng)，有助于減少股災(zāi)的影響和減輕股災(zāi)的損失。股災(zāi)的根子出在股市本身。
有關(guān)專家分析，要想利用股指期貨操縱股市無非基于兩種操作模式：
其一：股指期貨推出前單邊做多股票現(xiàn)貨，尤其是標(biāo)的成份股中的權(quán)重藍(lán)籌股，股指期貨推出后借現(xiàn)貨高位賣空期指，同時(shí)高位拋售股票，期現(xiàn)兩市同時(shí)盈利。但該模式首先面臨巨額資金缺口。由于滬深300(3570.926,-26.40,-0.73%)指數(shù)采用自由流通量法編制，避免了交叉持股造成收益和市值重復(fù)計(jì)算從而引起指數(shù)成份股的杠桿效應(yīng)。如上證綜指前五大權(quán)重股平均杠桿效應(yīng)為22倍，而滬深300前5大權(quán)重股的平均杠桿效應(yīng)為1.1倍。假定指數(shù)中只有前5大權(quán)重股股價(jià)變化而其他股價(jià)未變，拉動(dòng)上證綜指上漲10%需500多億資金，而拉動(dòng)滬深300指數(shù)漲10%則需要3000多億資金，等于目前滬深兩市單日總成交額。其次是羊群效應(yīng)導(dǎo)致大多數(shù)投資者預(yù)期一致時(shí)市場缺乏交易對(duì)手而引發(fā)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，大家都看空，無人承接被拋出的空頭指期合約與明顯被高估的股票，期貨與現(xiàn)貨頭寸均無法賣出。
其二：A+H跨境套利，因滬深300指數(shù)中不少權(quán)重成份股同時(shí)為香港H股，可通過拉高H股價(jià)格來影響A股同類股票及行業(yè)板塊，帶動(dòng)A股指數(shù)走高，然后在高位做空股指期貨同時(shí)拋售權(quán)重個(gè)股，期現(xiàn)兩市同時(shí)盈利。但這種定價(jià)權(quán)H股掌握A股走勢(shì)的前提早已時(shí)過境遷，隨著股權(quán)分置改革、人民幣匯率機(jī)制進(jìn)一步完善，A股對(duì)H股的影響力越來越大，尤其H股回歸使股市定價(jià)權(quán)日漸重返A(chǔ)股市場，兩市關(guān)系逐步轉(zhuǎn)變?yōu)锳股與H股互動(dòng)相關(guān)，如工商銀行(5.24,-0.09,-1.69%)、中國銀行(4.14,-0.03,-0.72%)、中國人壽(31.00,-0.32,-1.02%)等大盤藍(lán)籌股價(jià)目前已A股高于H股。其次，在兩市做空也面臨極高的資金成本。如工商銀行H股流通量遠(yuǎn)超A股，拉高其H股上漲10%約需350多億元，是拉高A股資金數(shù)量的3倍多。由于A股H股價(jià)格相關(guān)性僅0.6以上，拉高H股價(jià)格未必能同步帶動(dòng)A股上漲幅度。且目前QFII獲批額度不超過100億美元，不到國內(nèi)基金總規(guī)模十分之一，如以地下資金的形式非法操作，更將面臨嚴(yán)格的監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。最后，該模式同樣存在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。