很多人問(wèn)，巴菲特本人有沒(méi)有投資過(guò)貴金屬和石油？如果有過(guò)，他又是如何分析貴金屬和石油價(jià)格的走勢(shì)呢？
　　翻閱巴菲特過(guò)去45年致股東的信，我發(fā)現(xiàn)巴菲特真的大量投資過(guò)白銀和石油，而且他過(guò)去40多年，一直持續(xù)研究貴金屬和石油市場(chǎng)。我總結(jié)巴菲特最關(guān)注兩大關(guān)鍵因素：一看供求，二看通脹。
　　第一，供求是決定貴金屬和石油價(jià)格長(zhǎng)期走勢(shì)的最根本因素。
　　巴菲特在1997年致股東的信中討論了他做的白銀投資和石油投資，他做出這兩另類投資的關(guān)鍵是分析供求，因?yàn)楣┣笫菦Q定貴金屬和石油以及所有商品價(jià)格長(zhǎng)期走勢(shì)的最根本因素：
　　“到1997年底，我們有3種非傳統(tǒng)性的投資持倉(cāng)。”
　　“第一個(gè)是1400萬(wàn)桶石油的衍生品合約，這是我們?cè)?994年到1995年期間建立的4570萬(wàn)桶投資持倉(cāng)的剩余部分。3170萬(wàn)桶石油的合約在1995年到1997年期間平倉(cāng)，給我們提供了約6190萬(wàn)美元的稅前利潤(rùn)。我們剩余持倉(cāng)的合約將在1998和1999年到期。在這些合約中，我們?cè)?997年底有1160萬(wàn)美元的未實(shí)現(xiàn)投資收益。……當(dāng)我們建立這些合約時(shí)，未來(lái)交付的石油看起來(lái)定價(jià)有些過(guò)低。但是今天，對(duì)其市場(chǎng)價(jià)格的吸引力我們沒(méi)有任何看法。”
　　“我們的第二項(xiàng)非傳統(tǒng)性投資是白銀。1997年我們購(gòu)買(mǎi)了1.112億盎司的白銀。按照市場(chǎng)價(jià)值計(jì)量，這些白銀持倉(cāng)在1997年為我們產(chǎn)生了9740萬(wàn)美元的稅前利潤(rùn)。從某種程度上說(shuō)，這對(duì)于我過(guò)去長(zhǎng)期關(guān)注白銀的回報(bào)：30年前，我買(mǎi)入了白銀，因?yàn)槲翌A(yù)測(cè)白銀將會(huì)被美國(guó)政府取消作為貨幣流通的資格。從那以后，我一直跟蹤貴金屬的基本面，但并沒(méi)有再持有過(guò)。最近幾年，金條銀條存貨數(shù)量大幅下降，1997年夏天我和芒格斷定需要更高的價(jià)格才能重新建立供給和需求之間的均衡。需要說(shuō)明的是，通貨膨脹預(yù)期并不在我們估算白銀價(jià)值的考慮范圍之內(nèi)。”
　　補(bǔ)充一句，巴菲特投資過(guò)中國(guó)石油(10.18,-0.27,-2.58%)和康菲石油，巴菲特本人說(shuō)他買(mǎi)入這兩只石油股最主要是看好油價(jià)走勢(shì)。而我們知道油價(jià)持續(xù)上漲的最主要原因是需求持續(xù)上漲。
　　第二，通貨膨脹是影響貴金屬和石油長(zhǎng)期走勢(shì)的重要因素。
　　巴菲特在1979年致股東的信中感嘆，由于通貨膨脹，伯克希爾公司過(guò)去15年20%的復(fù)合收益率，卻只能勉強(qiáng)趕上金價(jià)的漲幅，可見(jiàn)通貨膨脹是影響貴金屬和石油價(jià)格長(zhǎng)期走勢(shì)的一個(gè)非常重要的因素。
　　“如果我們繼續(xù)保持每年20%的復(fù)合收益率——無(wú)論用任何手段，要想取得這樣的業(yè)績(jī)都很不容易，也無(wú)法保證年年如此——這樣的業(yè)績(jī)又轉(zhuǎn)化成伯克希爾股票市場(chǎng)價(jià)值的上漲，就像過(guò)去15年發(fā)生的情形一樣，可是即使如此，在14%的通貨膨脹率之下，各位股東按照實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力衡量的稅后收益率卻幾乎接近于0。因?yàn)槿魏螘r(shí)候你想要把屬于你這個(gè)股東的20%的名義收益率轉(zhuǎn)化成現(xiàn)金時(shí)，扣除14%的通貨膨脹率，剩余的6%中的絕大部分要作為所得稅交給國(guó)庫(kù)。”
　　“通貨膨脹率，再加上股票持有人想要把企業(yè)取得的年收益率轉(zhuǎn)化成現(xiàn)金放入自己的口袋時(shí)必須支付的所得稅率股東在將每年公司盈利放入口袋之前必須支付的所得稅率(股利收入所得稅和留存收益的資本利得稅)，兩者的組合可以稱為‘投資人痛苦指數(shù)’，當(dāng)這個(gè)指數(shù)超過(guò)企業(yè)取得的凈資產(chǎn)收益率時(shí)，意味著投資人的購(gòu)買(mǎi)力(真實(shí)資本)縮水，盡管他一分錢(qián)也沒(méi)有花。對(duì)于這個(gè)問(wèn)題我們公司層面沒(méi)有任何解決的辦法，因?yàn)楦叩耐ㄘ浥蛎浡什⒉荒軒椭�我們�(nèi)〉酶叩膬糍Y產(chǎn)收益率。”
　　“一位態(tài)度非常友好但眼光也非常銳利的評(píng)論人士曾經(jīng)指出，1964年底伯克希爾每股股票賬面凈值大約可以買(mǎi)到半盎司黃金，過(guò)了15年之后，在我們流血流汗流淚地辛辛苦苦努力耕耘15年后，1979年底伯克希爾公司每股賬面凈值還是只能買(mǎi)到半盎司黃金。用中東地區(qū)的石油來(lái)衡量我們每股賬面凈值的購(gòu)買(mǎi)力結(jié)果也類似。關(guān)鍵的問(wèn)題在于，我們的政府特別擅長(zhǎng)印刷鈔票及制造出承諾，卻不能印刷出來(lái)黃金或者制造出石油。”
　　“我們?nèi)詫⒗^續(xù)盡我們最大的努力管理好企業(yè)的內(nèi)部事務(wù)，但大家必須明白，影響貨幣購(gòu)買(mǎi)力穩(wěn)定性的外部因素變化卻是決定各位投資伯克希爾公司股票是否能夠獲得真正回報(bào)的最重要的因素。”
　　回顧2000年以后最近十年，無(wú)論美國(guó)股市還是中國(guó)股市的漲幅，都輸給了黃金漲幅。盡管巴菲特的伯克希爾公司過(guò)去45年遠(yuǎn)遠(yuǎn)戰(zhàn)勝黃金，但過(guò)去十年也輸給了黃金。看來(lái)過(guò)去十年真的是黃金十年。
　　第三，投資貴金屬和石油要求具有很強(qiáng)的宏觀分析能力。
　　巴菲特在1997年致股東的信中討論他做的石油白銀零息債券三種另類投資時(shí)，他明確地告誡投資者，這種以宏觀分析為基礎(chǔ)的另類投資和以微觀分析為基礎(chǔ)的買(mǎi)入卓越企業(yè)股票相比，盈利不確定性要大得多：
　　“當(dāng)我們找不到我們喜愛(ài)的投資標(biāo)的，即具有良好的經(jīng)濟(jì)前景、良好的經(jīng)營(yíng)管理而且價(jià)格水平合理的公司，這時(shí)我們通常會(huì)將新進(jìn)來(lái)的資金投入到具有最高質(zhì)量的短期金融工具上。但是，我們有時(shí)也會(huì)冒險(xiǎn)投入到其他地方。顯然，我們相信我們所做的非傳統(tǒng)性的另類投資賺錢(qián)的可能性要大于損失的可能性，但我們也意識(shí)到，它們不能像以具有吸引力的價(jià)格買(mǎi)入卓越的公司那樣提供盈利的確定性。一旦發(fā)現(xiàn)了這種低價(jià)買(mǎi)入卓越企業(yè)的好機(jī)會(huì)，我們知道我們肯定會(huì)賺錢(qián)——唯一的問(wèn)題是何時(shí)賺到錢(qián)。對(duì)于非傳統(tǒng)性的另類投資，我們認(rèn)為我們會(huì)賺錢(qián)。但我們也認(rèn)識(shí)到，我們有時(shí)最終實(shí)現(xiàn)的不是盈利而是虧損，偶爾還會(huì)虧損金額巨大。”
　　“第三項(xiàng)也是到年底我們規(guī)模最大的非傳統(tǒng)性投資持倉(cāng)按已攤銷(xiāo)成本計(jì)算賬面價(jià)值高達(dá)46億的美國(guó)財(cái)政部的長(zhǎng)期零息債券。這種證券不支付利息，相反，通過(guò)在購(gòu)買(mǎi)時(shí)給持有人一定的價(jià)格折扣來(lái)提供回報(bào)，這種特性使它們的市場(chǎng)價(jià)格在市場(chǎng)利率變化時(shí)波動(dòng)非常快速。如果利率上升，你就會(huì)在零息債券上虧損慘重，而如果利率下降，你就會(huì)獲得特別高的收益。”
　　“購(gòu)買(mǎi)零息債券，而不是持有現(xiàn)金等價(jià)物時(shí)，我們這樣冒著風(fēng)險(xiǎn)投資看起來(lái)非常愚蠢，因?yàn)橄襁@樣以宏觀分析為基礎(chǔ)的投資從來(lái)沒(méi)有過(guò)接近100%的成功概率。然而，你們付錢(qián)給我和芒格，目的是讓我們兩人做出最佳的判斷，而不是我倆只是去避免出現(xiàn)錯(cuò)誤的難堪，因此我們偶爾會(huì)在輸贏的概率對(duì)我們有利時(shí)做出一項(xiàng)非傳統(tǒng)性的投資行動(dòng)。”
　　巴菲特討論美國(guó)財(cái)政部發(fā)行的長(zhǎng)期零息債券走勢(shì)時(shí)說(shuō)其市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)很快很大，這一點(diǎn)完全適用于貴金屬和石油市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)。巴菲特認(rèn)為黃金等貴金屬和石油本身不會(huì)產(chǎn)生利潤(rùn)，這一點(diǎn)完全不同于卓越企業(yè)的股票，因此其市場(chǎng)價(jià)格更多取決于市場(chǎng)供求因素和通脹因素，而分析市場(chǎng)供求和通脹走勢(shì)都要求投資者具有更強(qiáng)的宏觀分析能力。而巴菲特分析企業(yè)股票，完全是以微觀分析為主。相比而言，宏觀分析比微觀分析復(fù)雜得多、困難得多、不確定性大得多，這也是投資貴金屬和石油最具有挑戰(zhàn)性也最有風(fēng)險(xiǎn)的地方。
　　(作者為匯添富基金首席投資理財(cái)師，本文僅為個(gè)人觀點(diǎn)，并非任何勸誘或投資建議)